[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 2026.5.22일(현지시각) Kevin Warsh가 제17대 Fed의장에 취임했다.

자본시장은 1970년생 신임의장으로부터 어떤 Fed를 바라고 있을까?

Federal Reserve Act(연방준비은행법)의 통화정책 목표는 다음과 같다.

Section 2A. Monetary Policy Objectives

The board of governors of the Federal Reserve System and the Federal Open Market Committee shall maintain long run growth of monetary and credit aggregates commensurate with
the economy’s long run potential to increase production, so as to promote effectively the goals of maximum employment, stable prices, and moderate long-term interest rates.

연방준비은행법의 세가지 통화정책 목표는 ①완전고용, ②물가안정, ③적정 장기금리 유지이다.

이 중에서 Fed는 완전고용과 물가안정을 Dual Mandate라고 한다.

장기금리는 단기금리에 비해 변동성이 적고 안정적으로 움직이기 때문에 "적정 장기금리 유지"는 중요성이 덜하다고 보는 것 같다.

아니면 장기금리를 안정적으로 관리하는 것은 어려운 일이 아니라고 생각하는 것 같다.

인플레이션이 극심했던 Paul Volker 시기의 FFR이 19%일 때 30년물 UST 금리는 13% 수준이었다.

실업(고용)은 소비에 영향을 주고, 소비는 다시 경제성장률(GDP성장률)에 영향을 주기 때문에 완전고용은 국가의 중요한 정책목표이다.

달리 설명하면 대규모 실업은 사회를 불안정하게 만들어 국가 존립을 위태롭게 한다.

따라서 실업률이 상승하면 경기회복에 도움이 되도록 정책금리(FFR)를 인하한다.

물가의 급격한 상승도 사회 안정성을 해친다.

물가상승을 억제하기 위해서는 정책금리를 인상한다.

Kevin Warsh의 Fed가 “고용지표(실업률, non-farm payroll, jobless claim)와 물가지표(PCE price index, CPI)를 예측하고, 이를 바탕으로 적절한 통화정책을 시행”하면 좋겠다.

여기에 추가해서 미국 재무부(Treasury)와 협조해서 Twin Deficit(재정적자, 무역적자)을 완화하면 좋겠다.

Jerome Powell의 8년을 되돌아보자.

Jerome Powell의 업적(legacy)은 “Fed의 독립성을 지켰다”는 것이 시장의 대체적인 의견이다.

2018.2.5일 Fed의장으로 취임해서 2026.2.22일 퇴임할 때까지의 정책금리 결정은 다음의 네 국면으로 요약할 수 있다.

Phase 1(정책금리 인상)

2018.3.22일 1.50% ~ 1.75% (0.25% 인상)

2018.6.14일 1.75% ~ 2.00% (0.25% 인상)

2018.9.27일 2.00% ~ 2.25% (0.25% 인상)

2018.12.20일 2.25% ~ 2.50% (0.25% 인상) (9개월동안 총 1.0% 인상)

Phase 2(정책금리 인하)

2019.8.1일 2.00% ~ 2.25% (0.25% 인하)

2019.9.19일 1.75% ~ 2.00% (0.25% 인하)

2019.10.31일 1.50% ~ 1.75% (0.25% 인하)

2020.3.3일 1.00% ~ 1.25% (0.50% 인하)

2020.3.15일 0.00% ~ 0.25% (1.00% 인하)

Phase 3(정책금리 인상)

2022.3.16일 0.25% ~ 0.50% (0.25% 인상)

…

2023.7.26일 5.25% ~ 5.50% (1년 4개월동안 총 5.25% 인상)

Phase 4(정책금리 인하)

2024.9.18일 4.75% ~ 5.00% (0.50% 인하)

…

2025.12.10일 3.50% ~ 3.75% (현재까지 유지)

Phase 1(정책금리 인상)에서 2018.12월 0.25% 인상 이후 긴축을 종료한 것은 PCE Price Index로 설명할 수 있다.

Oct 2018 PCE Price Index +2.1%

Nov 2018 PCE Price Index +1.9%

Dec 2018 PCE Price Index +1.9%

Jan 2019 PCE Price Index +1.4%

Phase 2(정책금리 인하)에서 2020.3.3일 0.50%, 3.15일 1.0% 총1.50%를 인하한 것은 Covid-19 때문이다.

이는 2008.9월 Lehman Brothers 부도로 금융시장이 극도로 혼란했던 경험 때문에 선제적으로 대응한 것 같다.

2020.3월의 1.50% 인하는 좀 과했다는 의견이 있었다.

Fed의 대응이 늦다고 주장하는 국면은 Phase 3(정책금리 인상)과 Phase 4(정책금리 인하)이다.

PCE Price Index는 2021.3월 2.7% 상승한 후 4월에 3.6% 상승했다. (물가상승 목표는 2%)

FOMC가 정책금리를 인상하기 시작한 2022.3.16일까지 PCE Price Index와 실업률은 다음과 같다.

Mar 2021 +2.7%, 6.1%

Apr 2021 +3.6%, 6.1%

May 2021 +4.1%, 5.8%

Jun 2021 +4.3%, 5.9%

Jul 2021 +4.5%, 5.4%

Aug 2021 +4.6%, 5.1%

Sep 2021 +4.7%, 4.7%

Oct 2021 +5.3%, 4.5%

Nov 2021 +5.9%, 4.1%

Dec 2021 +6.1%, 3.9%

Jan 2022 +6.3%, 4.0%

Feb 2022 +6.5%, 3.9%

Mar 2022 +6.9%, 3.7%

2022.1월 PCE Price Index(+6.3%)를 보고 3월 FOMC(2022.3.16)에서 FFR을 0.25% 인상했다.

물가상승률이 2021.4월 +3.6%, 2021.5월 +4.1%, 2021.10월 +5.3%, 2021.11월 +5.9%로 크게 상승하는데도 정책금리를 0~0.25%로 유지했다.

실업률은 2021.4월 6.1%, 2021.5월 5.8%, 2021.9월 4.7%, 2021.11월 4.1%, 2021.12월 3.9%까지 하락했다.

물가 +6%, 실업률 4%에도 2022.1월 FOMC(2022.1.25~26)에서 “Zero금리를 유지”한 것에 대해 의구심을 제기하는 전문가들이 많았다.

우리나라는 2021.8월 금통위부터 정책금리를 인상했다.

현재의 PCE Price Index와 실업률은 다음과 같다.

Nov 2025 +2.8%, 4.5%

Dec 2025 +2.9%, 4.4%

Jan 2026 +2.9%, 4.3%

Feb 2026 +2.8%, 4.4%

Mar 2026 +3.5%, 4.3%

Apr 2026 +3.8%(E), 4.3%

미국과 이란의 전쟁으로 물가상승폭이 확대되고 있지만 Zero금리를 유지하던 2021년보다 훨씬 낮고, 실업률은 2021.12월의 3.9%보다 높다.

2021.12월 정책금리 0~0.25%와 2026.5월의 3.50~3.75%를 어떻게 설명할 수 있을까? (설명하기 어렵다)

현재의 물가상승은 2022년과 다르다.

이번은 주로 석유화학제품 가격 상승이 원인이고, 나라별로 가격을 통제(유가상한제 등)해서 물가상승을 억제하고 있다.

영국의 CPI는 2026.3월 +3.3%에서 2026.4월 +2.8%로 둔화되었고, 일본(신선식품 제외)의 경우에도 2026.2월 +1.6%, 2026.3월 +1.8%, 2026.4월 +1.4%로 2% 이하에서 유지되고 있다.

우리나라는 2026.1월과 2월 +2.0%, 3월 +2.2%, 4월 +2.6%이다.

2026년에 세차례 정책금리를 인상한 Australia의 경우에도 물가가 큰 폭으로 상승하지는 않았다.

Australia는 2026.2.3일, 2026.3.17일, 2026.5.5일에 정책금리를 각각 0.25%씩 인상해서 현재는 4.35%이다.

CPI는 +3.8%(2025.10), +3.4%(2025.11), +3.8%(2025.12), +3.8%(2026.1), +3.7%(2026.2), +4.6%(2026.3) 이다.

참고로, Australia의 물가상승목표는 2~3%이다.

Jerome Powell의 Fed는 2021년 물가상승에 적절히 대처하지 못했기 때문에 “중앙은행의 독립성을 지켜냈다”는 평가만으로 만족해야 할 것 같다.

이제는 Kevin Warsh의 Fed이다.

Kevin Warsh는 취임사에는 다음과 같이 말했다.

I will lead a reform-oriented Federal Reserve, learning from past successes and mistakes, both escaping static frameworks and models and upholding clear standards of integrity and performance.

Fed System을 개혁하고, 효율적인 진단 Tool을 개발하겠다는 것이다.

Trump행정부(재무부)와의 업무협조가 더 원활해질 것도 기대할 수 있다.

중동과 아시아 국가(한국 포함)가 요구하는 통화스왑 문제에도 적극적으로 나설 수 있다.

Kevin Warsh 시대의 UST금리, 국고채금리, 달러/원 환율은 어떻게 될까?

30년 UST금리는 5.068%(2026.5.22)로 최근 20년 고점에 있다.

1년 전(2025.5.22)의 5.047%에서 0.021% 상승했다. (고점 수준에 머물러 있다)

최근 1년 기준 고점은 5.183%, 저점은 4.532%로 4월 PCE Price Index(+3.8% 예상)에도 불구하고 30년물 UST금리의 추가상승 여력이 크지 않다.

FFR대비 30년물 UST금리가 1.318% 높아서 Carry전략이 유효하다.

+1.318% = 5.068% - 3.750%

우리나라는 급증하는 경상수지에도 불구하고 금융계정의 외화유출로 달러/원 환율이 1,518원까지 상승했다.

한국은행의 "2026.3월 국제수지"에 따르면, 2026년 내국인의 해외증권투자는 전년과 큰 변동이 없고, 외국인의 자금유출이 컸다.

경상수지흑자가 지속되면 금융계정의 외화유출은 큰 문제가 되지 않는다.

추가로 미국의 Operation Twist, 달러/원 통화스왑 등이 현실화되면 환율은 빠르게 안정될 수 있다.

2026.5.22일 기준 30년물 국고채 금리는 4.149%로 1년 전(2025.5.22)의 2.627%에 비해 1.522% 상승했다.

+1.522% = 4.149% - 2.627%

최근 1년간 고점은 4.225%(2026.5.19), 저점은 2.579%(2025.5.28)이다.

국고채 금리 상승은 새로운 투자자에게 기회이고, 기존 투자자도 4%대의 국고채를 걱정할 필요가 없다.

우리나라의 풍부한 유동성을 감안하면 미국보다 빨리 채권시장이 안정될 것 같다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com