[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 우리나라 물가연동국고채(Inflation Linked Korean Treasury Bond)는 KTBi, 미국 물가연동국채(U.S. Treasury Inflation Protected Securities)는 TIPS라고 한다.

물가연동국채는 원금과 이자가 소비자물가(CPI, consumer price index)에 연동되어 있어 물가상승위험을 Hedge하는데 가장 적합한 자산이다.

CPI 상승분 만큼 원금이 증가하고, 증가한 원금을 기준으로 표면이자가 지급되기 때문에 물가가 상승하면 이자도 증가한다.

미국의 TIPS는 1997년부터 발행을 시작해서 현재 5년, 10년, 30년물로 발행되고 있다.

우리나라는 미국보다 10년 늦은 2007.3월부터 10년물 물가연동국고채를 발행하고 있다.

2007.3.10일 최초 발행한 물가02750-1703은 낙찰금리가 2.82%이고, 표면금리는 2.75%로 결정되었다. (표면금리는 0.125% 단위로 결정, 당시는 0.25%단위)

물가연동국채의 가치평가에 필요한 Pair(발행일과 만기가 동일한 국고채)는 발행하지 않았다.

제도도입 초기에 물가연동국채에 대한 이해가 부족한 탓인지 약2년 동안의 매매수익률(민평수익률, 민평금리)은 3~4% 수준이었다.

당시, 채권시장 종사자들 사이에는 Early Adapter들이 물가02750-1703을 매입하여 고수익을 올린다는 얘기가 회자되었다.

2014년 발행분까지는 물가상승분에 대한 원금증가분이 비과세소득이었다.

2025.2.14일 종가기준 물가00750-3406(24-6)와 국고03500-3406(24-5)의 민평금리(4사)는 각각 0.447%, 2.900%이다. (국고24-5는 물가24-6의 Pair)

물가24-6의 매매금리(민평금리) 0.447%는 매력적인가?

물가채 Valuation(저평가/고평가)에 BEI(break even inflation)를 사용하는 것이 Global Practice이다.

Pair의 매매금리(민평금리)에서 물가채의 매매금리를 뺀 값이 BEI이다.

국고24-5와 물가24-6의 매매금리가 각각 2.900%, 0.447%이므로 물가24-6의 BEI는 2.453%이다. (2.453% = 2.900% - 0.447%)

만기보유를 가정할 때, 물가24-6을 매입하면 만기까지의 물가상승률이 연2.453%가 되어야 한다는 의미이다.

만기까지의 물가상승률이 BEI(2.453%)보다 높을 것으로 예상된다면 국고24-5보다 물가24-6을 매입하는 것이 유리하다. (물가24-6이 저평가)

반대로, 만기까지의 물가상승률이 BEI(2.453%)보다 낮을 것으로 예상된다면 국고24-5가유리하다. (물가24-6이 고평가)

2025.1월 CPI는 2.2% 상승했고, KDI와 기재부의 2025년 연간 CPI 상승전망은 각각 1.6%, 1.8%이다.

Global Supply Chain 붕괴와 러시아의 우크라이나 침공에 따른 원자재가격 상승으로 2021년부터 2023년까지 연3%대 물가상승률을 경험했다.

2024년에는 +2.3%로 낮아지고, 2025년에는 1%대 상승이 전망되고 있다.

만기(2034.6.10일)까지의 물가상승률이 연2.453%에 미달할 것으로 예상되기 때문에 물가24-6(0.447%)이 국고24-5대비 고평가라는 판단을 내리고 싶다.

이렇게, 물가연동국고채와 Pair인 국고채를 비교해서 저평가여부를 판단하는 것을 Relative Value Analysis라고 한다.

물가연동국고채의 매매금리(민평금리) 수준만으로 고평가/저평가를 판단하는 것을 Absolute Value Analysis라고 한다.

물가24-6의매매금리 0.447%는 CPI 상승에 추가해서 0.447% 소득(세전)이 가능하다는 의미이다.

CPI는 Inflation이므로 0.447%는 실질금리(real yield)이다.

물가24-6의 소득(세전) = CPI상승분(원리금증가) + 0.447%(real yield)

국고채에 투자해서 물가상승률 + 0.447%의 세전수익을 올릴 수 있기 때문에 목표수익률이 물가상승률인 투자자에게는 나쁘지 않다.

세후 기준으로는 물가상승으로 자산의 가치가 조금씩 감소하지만 신용위험이 없는 국고채이고, 시장변동성이 커졌을 때 교체매매를 통해서 투자수익률을 제고할 기회가 있다.

Active 투자자가 물가연동국고채를 매입하면 변동성 확대 보험에 가입하는 것과 같다.

우리나라의 실질금리는 -0.2% ~ +1.3% 라는 BOK 연구결과가 있다.

물가연동국고채의 매매금리가 실질금리이고, 0.447%는 이 Range에 있기 때문에 물가24-6은 적정수준이라고 해도 괜찮을 것 같다.

초기 2~3년을 제외하면 우리나라 물가연동국고채의 매매금리는 0%에서 2% 수준에서 형성되었다.

따라서, 물가연동국고채 매매금리(민평금리)가 1.5% 이상으로 상승하면 매력이 증가하고, 0.5% 이하로 하락하면 매력이 감소한다고 보면 되겠다.

결론적으로, 물가24-6는 BEI(relative value)로 판단하면 약간 고평가 영역에 있고, 절대금리(absolute value)로 평가하면 적정수준이라는 판단이다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com