[뉴스콤 장태민 기자] ■ De-rating

자동차 업종의 2022-2023년을 정의하는 키워드는 De-rating으로, 현대차·기아는 호실적 실현을 이어갔으나 기업가치에 대한 시장의 판단은 이와 동행하지 않았다. 2022년 연초 이후 현대차·기아의 2023년 영업이익 컨센서스는 각각 +79%, +96% 상승 및 2024년 영업이익 컨센서스, 각각 +61%, +80% 상승하였지만, 2022년 연초 이후 양 사의 절대 주가는 각각 -18%, -6% 하락하였다.

현대차와 기아의 1yr FWD PER은 2022년 연초 이후 각각 6.7배에서 3.5배로 -48%, 5.9배에서 3.3배로 -44% 조정되며 실적 눈높이 상향과 주가가 정체된 벨류에이션 De-rating이 지속 중이다. 자동차 업종은 성숙 정체된 산업으로 성숙된 수요 환경 내 시장 참여 업체 간 판매 점유율 등락이 거듭되는 것이 일반적이다.

이에 따라 밸류에이션은 성장주가 공존하는 시장 전체 밸류에이션보다 낮은 수준에서 정체되어 왔지만, 2022년 이후 2000년대 들어 처음으로 시가총액과 지배주주 순이익 간 동행 관계가 해제되었다.

지난 2년 간의 호실적은 반도체 공급 부족기 (2H20-1H22)에 축적된 대기 수요로 인한 비정상적으로 낮은 재고·대당 인센티브 지급 환경을 만들었기에 가능하였지만, 현재 대기 수요는 대부분 소진되었으며 재고와 대당 인센티브는 상승 기조를 보이고 있다. 하지만 이보다 더 큰 문제는 대기 수요 소진 이후 선명하게 들어나게 될 산업의 구조적 변화이다.

■ 원인, 수요 대전환

2010년대 중반, 환경 규제 대응을 위한 수동적 선택지로 받아들여졌던 BEV는 2023년 소비자의 적극적인 선택지로 받아들여지며 예상을 뛰어넘는 성장을 실현 중이다. 이는 규제 대응 목적의 소극적 대응으로 일관했던 기존 OEM들과 달리, 새로운 성격의 자동차 업체들이 경제성과 편리성을 앞세워 소비자의 구매 의지를 급증시켰기 때문이다. 2023년 BEV 침투율은 대중화 변곡점(15%)을 돌파하며 더 빠르게 시장의 크기가 확대될 전망이다.

2009년은 2023년과 유사하다. 스마트폰 또한 2009년 15%의 변곡점을 넘어서며 피쳐폰의 축소를 만들었던 것과 마찬가지로, BEV의 성장은 ICE의 축소로 이어질 것이다. 2022-2023년 자동차 시장은 반도체 공급 부족기에 축적된 대기 수요가 대부분 ICE였다는 점에서 ICE 절대 판매량에 영향은 미진했으나, 대기 수요 소진 이후 ICE 시장은 BEV 시장 성장의 반대 급부로 축소되기 시작할 것이다.

경기 수요 둔화 및 지정학적 우려 등에도 중국과 유럽 시장은 이미 BEV 시장이 대중화 단계 진입하였으며 인프라 확장과 원가 경쟁력이 높은 신규 모델 출시와 더불어 이들 시장의 BEV 침투율은 확대 지속될 것이다. 미국 또한 지난 2022년 미국 소비자들의 BEV 신차 구매 의지는 7%에 불과했으나 2023년 22%로 급증하며 대중화의 변곡점을 넘어설 전망이다.

전세계 BEV 시장 침투율 확산 강도는 전망 기관마다 상이하며 2030년 기준 공격적 전망은 침투율 약 70-80%, 보수적 전망은 침투율 약 30-40%를 논하고 있다. 어떠한 전망을 따르건 BEV 침투율이 5% 이하였던 2022년 이전에 축적된 ICE 중심 대기 수요가 소진되는 2024년 이후, ICE 수요의 본격적인 축소가 시작될 것이다. BEV 침투율 확대가 진행되는 가운데 만약 기존 ICE 생산 설비가 BEV로 전환되지 않는다면, 전세계 ICE 산업 가동률은 2025년 또는 2026년 중 70%대로 내려 앉을 것이다.

경기 수요 둔화 및 지정학적 우려 등에도 중국과 유럽 시장은 이미 BEV 시장이 대중화 단계 진입하였으며 인프라 확장과 원가 경쟁력이 높은 신규 모델 출시와 더불어 이들 시장의 BEV 침투율은 확대 지속될 것이다. 미국 또한 지난 2022년 미국 소비자들의 BEV 신차 구매 의지는 7%에 불과했으나 2023년 22%로 급증하며 대중화의 변곡점을 넘어설 전망이다.

전세계 BEV 시장 침투율 확산 강도는 전망 기관마다 상이하며 2030년 기준 공격적 전망은 침투율 약 70-80%, 보수적 전망은 침투율 약 30-40%를 논하고 있다. 어떠한 전망을 따르건 BEV 침투율이 5% 이하였던 2022년 이전에 축적된 ICE 중심 대기 수요가 소진되는 2024년 이후, ICE 수요의 본격적인 축소가 시작될 것이다. BEV 침투율 확대가 진행되는 가운데 만약 기존 ICE 생산 설비가 BEV로 전환되지 않는다면, 전세계 ICE 산업 가동률은 2025년 또는 2026년 중 70%대로 내려 앉을 것이다.

대기 수요 소진 시작과 이에 따른 내연기관 판매 성장 둔화로 현대차·기아 전세계 판매 점유율 하락세가 지속 중이다. 시장 수요 성장 이상의 판매 증가를 실현하기 위해서는, ICE 시장 점유율 이상의 BEV 점유율 확보 필요하다. 2023년 상반기 공개된 BEV 상품성 개선 전략은 원가 경쟁력 확보를 위한 신규 생산 공정, 배터리 조달 포트폴리오 다변화, 컴퓨팅 플랫폼 구축 등에 대한 구체화가 필요하다.

■ 대응, 방어적 포트폴리오 구축

대기 수요 소진에 따른 재고·인센티브 정상화, 내연기관 판매 감소에 따른 경쟁 심화, BEV 가격 인하 압력 확대 등의 영향으로 현대차·기아 2024년 EPS YoY 성장률 각각 -24%, -19% 조정될 것으로 전망한다. 국내 부품 업체들 대부분은 현대차·기아에 대해 높은 매출 의존도를 보이고 있고 이에 따라 실적 방향과 기업 가치 방향 또한 역사적으로 동행하였다.

부품 업종 전반의 실적 둔화 우려에도 불구하고, 현대모비스는 대형주 내 방어 역할 수행 가능하다고 판단한다. 현대모비스는 분명 실적 성장의 관점에서 물음표가 가득하지만 실적의 안정성 면에서는 2024년 차별화가 가능할 것이다. 현대모비스의 영업이익은 2조원 중반 전후를 꾸준하게 유지해왔으며, 이제 거의 대부분의 영업이익이 안정적인 A/S 사업 부문에서 발생하고 있다. A/S 사업 부문은 물류 비용의 정상화를 통해 지난 3Q23 실적에서 2019년 이전 수준의 수익성을 회복하고 있고 업종 내 대형주 포트폴리오에서 방어 기재로 작동하기에 부족함이 없다고 판단한다.

비용 정상화를 통한 수익성 개선이 이어질 타이어 업종 또한 상대주가 차별화가 가능할 것이다. 타이어 업종은 2020년 C19 발발 이후 재료비와 물류비 상승에 따른 원가율 상승 압력이 지속되었다. 그러나 지난 3Q23 실적을 기점으로 비용 하락의 원가 반영이 시작하였다. 이에 따라 한국타이어·넥센타이어는 2024년 비용 정상화 통한 원가율 개선으로 각각 +14%, +34% EPS YoY 개선 전망한다.

현재 높은 금리와 구매력 위축으로 타이어 또한 주요 시장 판매 성장률이 둔화되고 있는 모습이다. 그러나 타이어 업체들은 매출의 2/3 이상이 B2C RE이며, 특정 완성차 업체에 대한 OE 매출 의존도 높지 않다. 또한 ICE로든 BEV로든 다양한 B2B, B2C 고객의 니즈에 맞춰 제품 판매가 가능하여 일반적 부품 업체 대비 매출 구성이 안정적이다.

양 사의 밸류에이션 또한 과거와 비교했을 때 부담 없는 모습이다. 당사 추정치 기준 한국타이어와 넥센타이어의 2024년 PER은 각각 6.1배, 4.1배로, 이는 지난 2010년 이후 가장 낮은 수준이다. ICE에서 BEV로 수요 대전환이 구체화될 2024년, 자동차 부품 업종 내 가장 안정적 매출 및 이익 개선이 가능할 것으로 전망한다.

(김준성 메리츠증권 연구원)






장태민 기자 chang@newskom.co.kr